Analyser une réponse de politique économique en cinq étapes : la grille appliquée aux chocs de 2020-2023

Pour juger la réaction des banques centrales et des États après le Covid-19 et la guerre en Ukraine, on suit toujours la même grille : nature du choc, mandat, instruments, canaux de transmission, puis bilan sur les quatre objectifs du carré magique.

Objectifs du cours

Appliquer une méthode d'analyse en cinq étapes à n'importe quelle réponse de politique économique.
Distinguer un choc de demande d'un choc d'offre et en déduire l'arbitrage auquel font face les autorités.
Comparer les mandats et les instruments de la Réserve fédérale (Fed), de la Banque centrale européenne (BCE), de la BCEAO et des banques centrales de pays émergents.
Calculer un taux d'intérêt réel, un rendement corrigé du change et la variation d'un ratio de dette publique.
Construire une réponse argumentée et nuancée à la question : « le carré magique est-il mort depuis le Covid et la guerre en Ukraine ? ».

Notions clés

Carré magique: Représentation, associée à l'économiste Nicholas Kaldor, de quatre objectifs de politique économique : croissance, plein emploi, stabilité des prix et équilibre extérieur. Il est « magique » parce qu'il est très difficile d'atteindre les quatre en même temps.
Choc de demande / choc d'offre: Un choc de demande modifie les dépenses (consommation, investissement, exportations) ; un choc d'offre modifie les coûts ou les capacités de production (énergie, matières premières, ruptures d'approvisionnement).
Politique monétaire: Action de la banque centrale sur le coût et la quantité de la monnaie et du crédit : taux directeurs, liquidité offerte aux banques, achats de titres.
Politique budgétaire: Action de l'État par ses dépenses, ses impôts et ses transferts ; elle se lit dans le solde budgétaire.
Policy mix: Combinaison de la politique monétaire et de la politique budgétaire à un moment donné. Elle peut être coordonnée (les deux vont dans le même sens) ou en tension.
Taux réel: Taux d'intérêt nominal corrigé de l'inflation anticipée. C'est lui qui pèse sur les décisions d'emprunt et d'épargne.
Espace budgétaire: Marge dont dispose un État pour augmenter ses dépenses ou baisser ses impôts sans mettre en danger la soutenabilité de sa dette.

La grille d'analyse en cinq étapes

flowchart LR
  A[1 Nature du choc] --> B[2 Mandat et priorité]
  B --> C[3 Instruments et dosage]
  C --> D[4 Canaux de transmission]
  D --> E[5 Bilan sur le carré magique]

Chaque étape répond à une question simple :

Quel choc ? Demande, offre, ou les deux ; d'origine interne ou importée.
Qui décide, avec quel mandat ? Objectif principal de la banque centrale, règles budgétaires de l'État, régime de change.
Avec quels instruments, et à quelle dose ? Calendrier et ampleur des décisions.
Par où passe l'effet ? Coût du crédit, volume du crédit, change, anticipations, revenus.
Quel résultat ? Effets attendus sur la croissance, l'emploi, les prix et le solde extérieur, et coûts (dette, réserves de change).

Étape 1 — Identifier la nature du choc

Définition. Un choc de demande négatif fait baisser à la fois la production et la pression sur les prix. Un choc d'offre négatif fait baisser la production tout en faisant monter les prix : c'est la configuration de la stagflation, la plus difficile pour le carré magique, car deux objectifs (croissance et prix) se dégradent ensemble.

Appliquer l'étape 1 aux deux chocs

Choc	Nature dominante	Effet immédiat sur les prix	Effet immédiat sur l'activité
Covid-19 (2020)	Mixte : arrêt de la production (offre) et chute des dépenses (demande)	Pression plutôt à la baisse au départ	Forte contraction
Reprise de 2021	Demande qui repart plus vite que l'offre (goulets d'étranglement, transport maritime)	Hausse	Rebond
Guerre en Ukraine (à partir de février 2022)	Choc d'offre importé : énergie, céréales, engrais	Forte hausse, surtout énergie et alimentation	Ralentissement

L'étape 1 a une conséquence directe : face à un choc de demande, banques centrales et États peuvent agir dans le même sens (soutenir) sans conflit d'objectifs. Face à un choc d'offre, soutenir l'activité risque d'entretenir l'inflation, et freiner l'inflation risque d'aggraver le ralentissement.

Pourquoi un choc d'offre négatif est-il plus difficile à gérer qu'un choc de demande négatif ?

Parce qu'il fait baisser les prix et l'activité en même temps.
Parce que la politique budgétaire ne peut plus rien faire.
Parce qu'il fait monter les prix tout en freinant l'activité, ce qui oppose deux objectifs.

Avec un choc d'offre, inflation et ralentissement arrivent ensemble : toute action qui améliore un objectif risque de dégrader l'autre.

Étape 2 — Repérer le mandat et la priorité de chaque autorité

Définition. Le mandat d'une banque centrale est l'objectif que lui fixent ses textes fondateurs. Le régime de change (fixe ou flottant) détermine si elle doit aussi défendre une parité.

Autorité	Mandat	Régime de change	Contrainte particulière
Fed (États-Unis)	Double mandat : emploi maximal et stabilité des prix	Flottant	Le dollar est la principale monnaie internationale : ses décisions se répercutent sur le monde entier.
BCE (zone euro)	Objectif principal : stabilité des prix (cible d'inflation de 2 % à moyen terme)	Flottant	Une seule politique monétaire pour une vingtaine d'États aux situations budgétaires différentes.
BCEAO (UEMOA)	Objectif principal : stabilité des prix ; sans préjudice de cet objectif, soutien aux politiques économiques de l'Union	Fixe avec l'euro : 1 € = 655,957 F CFA	Préserver les réserves de change qui garantissent la parité ; une inflation largement alimentaire.
Banques centrales de pays émergents à change flottant (exemple : Brésil)	Souvent un ciblage d'inflation	Flottant	Une monnaie qui se déprécie renchérit les importations et la dette libellée en dollars.

Du côté des États, les règles budgétaires ont été assouplies en 2020 : dans l'Union européenne, la clause dérogatoire générale du Pacte de stabilité et de croissance a été activée et appliquée jusqu'à la fin de 2023 ; dans l'UEMOA, le pacte de convergence, dont le critère clé limite le déficit budgétaire à 3 % du PIB, a été suspendu en 2020.

Quelle contrainte la BCEAO doit-elle prendre en compte, contrairement à la Fed ?

Un double mandat emploi et prix.
La défense d'une parité fixe avec l'euro, donc le niveau des réserves de change.
L'absence de toute règle budgétaire pour les États membres.

Le franc CFA de l'UEMOA a une parité fixe avec l'euro ; la BCEAO doit donc veiller aux réserves de change et à l'écart de taux avec la zone euro.

Étape 3 — Décrire les instruments et leur dosage

Phase 1 (2020-2021) : soutenir

Fed : taux directeur ramené dans la fourchette de 0 à 0,25 % en mars 2020, achats massifs de titres.
BCE : taux de la facilité de dépôt maintenu à −0,50 %, lancement en mars 2020 d'un programme d'achats d'urgence face à la pandémie (PEPP), prêts très favorables aux banques.
BCEAO : hausse de la liquidité offerte aux banques, puis baisse des taux directeurs de 50 points de base en juin 2020 : le taux minimum de soumission aux appels d'offres d'injection de liquidité passe de 2,50 % à 2,00 %.
États : chômage partiel et garanties de prêts en Europe, transferts directs aux ménages aux États-Unis, plans de riposte sanitaire et économique dans les pays de l'UEMOA. Les déficits publics se creusent partout.

Phase 2 (2021-2023) : resserrer

Les banques centrales relèvent leurs taux, mais avec des calendriers et des ampleurs différents. Plusieurs banques centrales émergentes, comme celle du Brésil, commencent dès 2021, avant les pays avancés, pour limiter la dépréciation de leur monnaie.

Banque centrale (taux de référence)	Première hausse	Dernière hausse du cycle	Niveau de départ	Niveau d'arrivée
Fed (fourchette des fed funds)	mars 2022	juillet 2023	0 – 0,25 %	5,25 – 5,50 %
BCE (facilité de dépôt)	juillet 2022	septembre 2023	−0,50 %	4,00 %
BCEAO (taux minimum de soumission)	juin 2022	décembre 2023	2,00 %	3,50 %

Le cycle de la BCEAO, décidé par son Comité de politique monétaire, s'est fait par six hausses successives de 25 points de base :

Juin 2022Hausse de 25 points de base : le taux passe de 2,00 % à 2,25 %.
Septembre 2022Hausse de 25 points de base : 2,50 %.
Décembre 2022Hausse de 25 points de base : 2,75 %.
Mars 2023Hausse de 25 points de base : 3,00 %.
Juin 2023Hausse de 25 points de base : 3,25 %.
Décembre 2023Hausse de 25 points de base : 3,50 %.

Côté budget, les mesures générales de 2020 sont retirées progressivement, mais beaucoup d'États ajoutent en 2022 des mesures ciblées contre la hausse des prix de l'énergie et de l'alimentation (plafonnement de tarifs, subventions, baisses temporaires de taxes). Le policy mix devient alors en tension : la banque centrale freine la demande pendant que l'État en soutient une partie.

Exemple résolu 1 — Mesurer et comparer l'ampleur des resserrements

Énoncé. À partir du tableau, calculez la hausse cumulée de chaque taux de référence (pour la Fed, prenez la borne haute de la fourchette). Classez les trois banques centrales et proposez une explication qui respecte la grille.

Étape 1 — BCEAO. Six hausses de 25 points de base : \(6 \times 0{,}25 = 1{,}50\) point. Vérification : \(2{,}00 + 1{,}50 = 3{,}50\,\%\).

Étape 2 — BCE. \(4{,}00 - (-0{,}50) = 4{,}50\) points.

Étape 3 — Fed. \(5{,}50 - 0{,}25 = 5{,}25\) points.

Étape 4 — Classement. Fed (5,25) > BCE (4,50) > BCEAO (1,50).

Étape 5 — Explication par la grille. Étape 1 : aux États-Unis, l'inflation est aussi alimentée par une demande intérieure vigoureuse, sur laquelle les taux agissent ; dans l'UEMOA, elle est surtout alimentaire et importée, donc peu sensible aux taux. Étape 2 : la BCEAO doit surtout surveiller l'écart avec la BCE pour préserver ses réserves de change. Étape 4 : la transmission par le crédit bancaire touche une partie plus réduite de l'économie là où l'activité informelle est importante. Ces raisons expliquent l'écart sans permettre, à elles seules, de dire quelle réponse était « la meilleure ».

Entre juin 2022 et décembre 2023, de combien la BCEAO a-t-elle relevé au total son taux minimum de soumission ?

1,50 point, en six hausses de 25 points de base.
3,50 points, en une seule fois.
0,75 point, en trois hausses.

De 2,00 % à 3,50 % : six hausses de 0,25 point, soit 1,50 point au total.

Étape 4 — Suivre les canaux de transmission

Définition. Un canal de transmission est le chemin par lequel une décision de la banque centrale atteint l'activité et les prix. On en retient cinq :

Coût du crédit : la hausse du taux directeur se répercute sur les taux des prêts aux ménages et aux entreprises.
Volume du crédit : les banques prêtent moins et sont plus exigeantes.
Prix des actifs : les titres et l'immobilier perdent de la valeur, les ménages se sentent moins riches.
Change : dans un régime flottant, des taux plus élevés attirent les capitaux et soutiennent la monnaie ; dans un régime fixe, ils limitent les sorties de capitaux et protègent les réserves.
Anticipations : si la banque centrale est crédible, les agents anticipent une inflation plus faible et modèrent prix et salaires.

Le taux réel se calcule avec la relation de Fisher (approximation valable pour des taux faibles) :

\[ r \approx i - \pi^{a} \]

où \(i\) est le taux nominal et \(\pi^{a}\) l'inflation anticipée.

Exemple résolu 2 — Une hausse nominale peut cacher une politique encore accommodante

Énoncé (données d'inflation anticipée fictives, pour l'exercice). Une banque centrale fait passer son taux de 2,00 % à 2,75 %. Au moment du premier taux, les agents anticipent 1 % d'inflation ; au moment du second, ils anticipent 6 %. La politique monétaire est-elle devenue plus restrictive en termes réels ?

Voir la solution

\begin{align} r_1 &\approx 2{,}00 - 1 = +1{,}00\,\% \\ r_2 &\approx 2{,}75 - 6 = -3{,}25\,\% \end{align}

Le taux nominal a monté de 0,75 point, mais le taux réel a baissé de 4,25 points : en termes réels, emprunter est devenu plus avantageux. La politique est donc restée accommodante. C'est pourquoi l'analyse d'un resserrement doit toujours comparer le taux directeur à l'inflation anticipée, et pas seulement à son niveau passé.

Exemple résolu 3 — Pourquoi les capitaux quittent une monnaie qui se déprécie

Énoncé (pays et données fictifs). Un investisseur convertit 1 000 dollars dans la monnaie du pays A au cours de 1 dollar = 10 unités, et place la somme un an à 12 %. Pendant l'année, la monnaie de A se déprécie : 1 dollar = 11,5 unités. Il aurait pu placer ses dollars aux États-Unis à 5 %. Quel placement est le plus rentable en dollars ?

Étape 1 — Conversion. \(1\,000 \times 10 = 10\,000\) unités.

Étape 2 — Placement. \(10\,000 \times 1{,}12 = 11\,200\) unités au bout d'un an.

Étape 3 — Reconversion. \(11\,200 \div 11{,}5 \approx 973{,}9\) dollars, soit une perte d'environ 2,6 %.

Étape 4 — Comparaison. Aux États-Unis : \(1\,000 \times 1{,}05 = 1\,050\) dollars. Le placement américain gagne.

Étape 5 — Conclusion. Quand la Fed monte ses taux, les capitaux ont intérêt à quitter A, ce qui accentue la dépréciation. La banque centrale de A est poussée à relever ses propres taux, même si son activité ralentit : c'est le canal du change, très contraignant pour les pays émergents. En régime de change fixe, comme dans l'UEMOA, la même pression se lit dans les réserves de change plutôt que dans le cours de la monnaie.

Le taux directeur est de 3,50 % et l'inflation anticipée de 5 %. Que vaut approximativement le taux réel ?

+8,50 %
−1,50 %
+1,50 %

\(r \approx 3{,}50 - 5 = -1{,}50\,\%\) : malgré un taux nominal positif, le taux réel est négatif.

Étape 5 — Faire le bilan sur le carré magique et sur la dette

Définition. Le bilan compare, pour chacun des quatre objectifs, l'effet attendu des décisions, puis ajoute les coûts qui n'apparaissent pas dans le carré : dette publique, réserves de change, stabilité financière.

Objectif	Effet attendu du soutien de 2020	Effet attendu du resserrement de 2022-2023
Croissance	Limite la récession, accélère le rebond	Freine l'investissement et la consommation
Emploi	Préserve les emplois (chômage partiel, aides)	Risque de hausse du chômage, avec retard
Stabilité des prix	Peu de pression immédiate, puis contribue à la demande de 2021	Ralentit l'inflation, surtout la part liée à la demande intérieure
Équilibre extérieur	Les importations repartent avec la demande	Moins d'importations ; mais la facture énergétique ou alimentaire importée dépend des prix mondiaux

Le coût caché : la dynamique de la dette

Le ratio de dette publique \(d\) (en % du PIB) évolue, en première approximation, selon :

\[ \Delta d \approx (i - g)\, d - s \]

où \(i\) est le taux d'intérêt moyen payé sur la dette, \(g\) la croissance du PIB nominal et \(s\) le solde primaire (solde budgétaire hors intérêts, en % du PIB, négatif en cas de déficit). Quand \(i\) dépasse \(g\), la dette augmente d'elle-même : c'est l'effet boule de neige.

Exemple résolu 4 — Quand la hausse des taux réduit l'espace budgétaire

Énoncé (données fictives). Un État a une dette de 50 % du PIB et un déficit primaire de 2 % du PIB (\(s = -2\)). Sa croissance nominale est de 7 %. Calculez \(\Delta d\) si le taux moyen sur sa dette est de 4 %, puis de 8 %.

Voir la solution

\begin{align} \text{Cas 1 :}\quad \Delta d &\approx (0{,}04 - 0{,}07) \times 50 - (-2) = -1{,}5 + 2 = +0{,}5 \text{ point} \\ \text{Cas 2 :}\quad \Delta d &\approx (0{,}08 - 0{,}07) \times 50 - (-2) = +0{,}5 + 2 = +2{,}5 \text{ points} \end{align}

Avec le même budget, la dette progresse cinq fois plus vite dans le cas 2. Pour stabiliser sa dette dans le cas 2 (\(\Delta d = 0\)), l'État devrait dégager un excédent primaire de 0,5 % du PIB, soit un effort de 2,5 points par rapport à la situation de départ. Le resserrement monétaire réduit donc l'espace budgétaire : c'est le lien le plus direct entre les deux leviers.

Exemple résolu 5 — Lire un carré magique avant et après

Énoncé (économie fictive X).

Indicateur	2021	2023
Croissance du PIB réel	5 %	3 %
Taux de chômage	8 %	7,5 %
Inflation	2 %	6 %
Solde courant (en % du PIB)	−3 %	−6 %

Quels objectifs se sont améliorés ou dégradés ? Que peut-on en conclure, et que ne peut-on pas en conclure ?

Étape 1 — Croissance : elle passe de 5 % à 3 % : dégradation.

Étape 2 — Emploi : le chômage baisse de 0,5 point : légère amélioration.

Étape 3 — Prix : l'inflation triple : forte dégradation.

Étape 4 — Extérieur : le déficit courant double : dégradation, cohérente avec une facture d'importations plus chère.

Étape 5 — Conclusion prudente : trois objectifs sur quatre se dégradent, ce qui est typique d'un choc d'offre importé. Mais le tableau ne dit pas ce qui se serait passé sans les politiques menées : on ne peut pas en déduire, seul, qu'elles ont échoué ou réussi. Il faudrait comparer avec un scénario sans intervention.

Alors, le carré magique est-il mort ?

Une réponse analytique présente les arguments des deux côtés avant de conclure.

Arguments pour « il est dépassé » : les chocs de 2020-2023 ont rendu les arbitrages plus durs (stagflation) ; de nouveaux objectifs pèsent autant que les quatre classiques (soutenabilité de la dette, stabilité financière, transition énergétique, sécurité des approvisionnements) ; dans une union monétaire ou un régime de change fixe, certaines manettes ne sont pas nationales.
Arguments pour « il reste utile » : il n'a jamais promis que les quatre objectifs seraient atteints ensemble, il sert justement à montrer les arbitrages ; il a permis de voir que la priorité est passée de l'activité (2020) aux prix (2022-2023) ; dans plusieurs économies avancées, le chômage est resté bas pendant le resserrement, ce qui nuance l'idée d'un arbitrage mécanique entre emploi et inflation.
Synthèse possible : le carré magique n'est pas mort comme outil de diagnostic ; il est insuffisant comme tableau de bord complet, et on le complète aujourd'hui par des indicateurs de dette, de réserves et de stabilité financière.

Une dette de 60 % du PIB, \(i = 6\,\%\), \(g = 4\,\%\) et un solde primaire nul. Comment évolue le ratio de dette ?

Il baisse de 1,2 point.
Il reste stable puisque le budget primaire est équilibré.
Il augmente d'environ 1,2 point.

\(\Delta d \approx (0{,}06 - 0{,}04) \times 60 - 0 = +1{,}2\) point : quand le taux dépasse la croissance, la dette augmente même sans déficit primaire.

Erreurs fréquentes

Récapitulatif

La grille : nature du choc → mandat → instruments et dosage → canaux de transmission → bilan sur le carré magique et les coûts.
2020 : choc mixte, réponse convergente de soutien (taux bas, liquidité, déficits publics, règles budgétaires suspendues).
2022-2023 : choc d'offre importé ; resserrement de la Fed (mars 2022 – juillet 2023, jusqu'à 5,25 – 5,50 %), de la BCE (juillet 2022 – septembre 2023, jusqu'à 4,00 %) et de la BCEAO (six hausses de 25 points de base de juin 2022 à décembre 2023, de 2,00 % à 3,50 %).
Le taux réel \(r \approx i - \pi^{a}\) et le canal du change expliquent une grande partie des écarts entre zones.
La hausse des taux alourdit la dette lorsque \(i > g\) : elle réduit l'espace budgétaire.
Le carré magique reste un outil de diagnostic des arbitrages, à compléter par des indicateurs de dette, de réserves et de stabilité financière.

Choc d'offre négatif

Hausse des coûts de production : les prix montent pendant que l'activité ralentit.

Mandat de la BCEAO

Stabilité des prix d'abord ; soutien aux politiques économiques de l'Union sans préjudice de cet objectif.

Taux réel

Taux d'intérêt nominal diminué de l'inflation anticipée ; c'est lui qui guide l'emprunt et l'épargne.

Effet boule de neige

Quand le taux sur la dette dépasse la croissance nominale, le ratio de dette augmente de lui-même.

Policy mix en tension

La banque centrale freine la demande pendant que l'État en soutient une partie.

Carré magique

Croissance, plein emploi, stabilité des prix, équilibre extérieur : un outil pour voir les arbitrages.

Sources des faits cités

BCEAO, communiqués du Comité de politique monétaire : juin 2020 (baisse de 50 points de base, taux minimum de soumission à 2,00 %) ; juin, septembre et décembre 2022, mars, juin et décembre 2023 (hausses de 25 points de base, jusqu'à 3,50 %).
BCEAO, statuts : objectif principal de stabilité des prix et soutien aux politiques économiques de l'UMOA sans préjudice de cet objectif.
Réserve fédérale des États-Unis, communiqués du FOMC de mars 2020, mars 2022 et juillet 2023.
Banque centrale européenne, décisions de politique monétaire de mars 2020 (PEPP), juillet 2022 et septembre 2023 ; stratégie de politique monétaire (cible de 2 % à moyen terme).
Commission européenne : activation en 2020 de la clause dérogatoire générale du Pacte de stabilité et de croissance, appliquée jusqu'à fin 2023.
UEMOA, Conférence des chefs d'État et de gouvernement : suspension du pacte de convergence en 2020.

Les données des exemples 2 à 5 sont fictives et servent uniquement à l'entraînement.